Saruhan Özel: Türkiye’nin Kredi Notunu Yunanistan’a Yakın Tutmanın Yaman Çelişkisi

Global finans sistemi derecelendirme (rating ya da notlandırma) şirketlerinin üzerine kurulu.

 
Moody’s, S&P ve Fitch gibi birkaç şirket liderliğinde politik risklerinden cari denge açığına, döviz rezervlerinin ya da ihracat gelirlerinin kısa vadeli borçlara oranına kadar çeşitli kriterlere bakarak ülkelerin ve şirketlerin borç geri ödeme kapasitelerini ölçmeye çalışıyorlar. Ülkeler/şirketler birbirlerinden çok farklı dinamiklere sahip olsa da aynı rasyolara bakarak “kıyaslanabilir” hale getiriyorlar. Sonra da A’dan D’ye kadar inen bir notlandırma yapıyorlar. Bağımsız ve güvenilir oldukları düşünülen bu kurumların notlarına göre de yatırımcılar bu ülkelere borç verip vermemeyi veya ne kadar bir getiri istemeleri gerektiğini belirliyorlar. Dünyada finansman bir düzene oturuyor. Yüksek maliyet ödemek istemeyen de kendisine (bu şirketlerin baktıkları kriterler itibarı ile) çekidüzen vermek zorunda bırakılıyor.
 

Bir not seviyesi özellikle kritik (S&P BBB-, Moody’s Baa3). Bu seviyenin üstü “yatırım yapılabilir” kabul ediliyor. Altı ise yatırım yapılmasında ciddi bir risk görülen, spekülatif olarak değerlendirilen bir seviye. Bu seviyenin üstüne çıkıldığında borçlanma maliyetlerinde önemli bir gerileme olabiliyor. Kaldı ki, dünyada birçok kurumsal yatırımcı kendi koyduğu kurallar nedeniyle ve/veya kendi ülkesindeki regülasyon otoritesi tarafından mecbur tutulduğu için yatırım yapılabilir seviyenin altına yatırım yapamayabiliyor. Ve Türkiye maalesef “yatırım yapılabilir” seviyenin hemen altında. 3 şirketten ikisi bu notu verdiğinde ülke/şirket yatırım yapılabilir kabul ediliyor. O zaman çok daha fazla yatırımcının radarına girmiş oluyor ve borçlanma maliyeti azalıyor. Birçok kurumsal yatırımcı için Türkiye gibi borcunu hep tıkır tıkır ödeyen ama notu ısrarla yatırım yapılabilir seviyenin altında tutulan ülkeler bulunmaz nimet. Bu sayede buralara yatırım yapanlar çok güzel para kazanıyorlar. Derecelendirme şirketlerinin, kamu borcu dünyanın en düşük ülkelerinden biri haline gelen Türkiye’yi yatırım yapılabilir seviyeye çıkarmamak için öne sürdükleri en önemli mazeret ise tahmin edileceği üzere, yüksek cari açık.
 

KABUL EDİLEMEZ HATALAR
 

Global finans sisteminde önemli bir misyonları olmasına rağmen derecelendirme şirketleri uzunca bir süredir çok ciddi hatalar yapıyor ve global finans sistemine büyük zararlar veriyorlar. Örneğin 2008-09 global krizinin ortaya çıkmasında önemli bir pay sahibi oldular. Krizin merkezi ABD’de batma riski yüksek mortgage kredilerini bilançolarında taşımak istemeyen finans sistemi bunu karmaşık yöntemlerle gizleyip tahvilleştirerek dünyanın dört bir yanına satabildi. Bunu yapabilmek için derecelendirme şirketlerinden yüksek not almak durumundaydı ve her nasılsa bu notları aldı (karşılığında büyük ücretler ödeyerek). Tahvillerin içindeki batıkları göremeyenler derecelendirme şirketlerinin notuna güvendiler. Sonra da krizde bu tahvillerin batık olduğu ortaya çıkınca derecelendirme şirketleri sanki bunları sağlam diye notlandıran kendileri değilmiş gibi tahvillerin notlarını indirdiler. Bu notlara güvenip tahvilleri alanların ellerinde patladı. İlginç olan, derecelendirme şirketlerinin bu tür ipotek tahvillerinin notlandırılmasından çok büyük gelirler elde etmiş olmalarıydı.

 
Derecelendirme sisteminin en önemli faydası aslında yatırımcılara uyarı yapmak. Ama sistem bu fonksiyonda da yetersiz. Ancak bir ülke veya şirket çok bariz ödeme güçlüğüne düşünce, yani iş işten geçince, not düşürüyorlar. Böylece ülkenin/şirketin aslında hiç şansı kalmamış olmuyor. Bu sıkıntı 1997 Asya, 2000 Arjantin, 2001 Türkiye ve yine son 2008-09 global finans krizinde açıkça görüldü. Derecelendirme şirketleri hep kriz başladıktan sonra ülke notunu indirip ateşe körükle gittiler. Yatırımcıları krizden önce uyaracaklarına krizden sonra not indirip daha da zor duruma soktular.

 
TÜRKİYE’NİN NOTU VE CDS PRİMİ

 

Son yıllarda global finans sisteminde İngilizce isminin baş harflerinden oluşan CDS (Credit Default Swap) isimli enstrümanlar çok yaygın kullanılmaya başladı. Bir ülkenin veya şirketin tahvilini alan veya kredi veren bir yatırımcı CDS (finansal sigorta) alarak kendisini bir devlet veya şirket iflasına göre sigortalayabiliyor. Bunun için CDS alan yatırımcı aynı kaza sigortası gibi bir prim ödüyor ve eğer kaza gerçekten olur da devlet veya şirket borcunu ödeyemezse CDS’i satan taraf alan tarafın zararını karşılıyor. Her ne kadar bu piyasa denetlenmiyor ve ülkesine göre hacimler sağlıklı bir fiyat (sigorta primi) hesaplanmasını güçleştirebiliyorsa da CDS piyasası derecelendirme şirketlerine ciddi bir rakip oldu. Derecelendirme sistemi riskleri yansıtmakta yavaş kalırken CDS piyasası çok daha çabuk fiyatlayabiliyor ve gerekli uyarıyı yapıyor. Sürpriz de değil çünkü CDS piyasası ortaya bir sürü rasyo koyup ülke/şirket bilançosuna yönelik ahkam kesen bir piyasa değil. Görüşünün üzerine para koyup ellerini taşın altına sokanların, risk alanların piyasası.

 
İlginç olan, Türkiye konusunda bu iki risk göstergesinin ciddi bir çelişkiye düşmüş olması. Normal koşullarda bir ülke gerçekten riskli ise hem CDS priminin yüksek hem de risk notunun düşük olması gerekir. (Grafik) Yani grafikteki kesik çizgi civarında olmaları beklenir. Örneğin, bugün iflas bayrağını çekmiş olan Yunanistan’ın hem sigorta primi çok yüksek (1500 baz puan yani 10 milyon $’lık bir Yunan tahvilini sigortalamak için 1,5 milyon $ ödemek gerekiyor) hem de notu çok düşük (B+). Veya Almanya’nın hem sigorta primi düşük (40 baz puan) hem de risk notu yüksek (AAA).
 

Ama Türkiye’nin CDS primi çok düşük olduğu halde risk notu da çok düşük. Ülke riskinin çok düşük olduğunu düşünen yatırımcılar Türkiye’ye son 1 yılda 72 milyar $ sermaye getirmiş durumdalar. Ama derecelendirme şirketleri Yunanistan’a yakın bir notta inat ediyorlar. İki taraftan biri haksız. Ya Türkiye’nin yakında bir krize giriyor olup CDS priminin hızla yükselmesi gerekiyor ya da derecelendirme şirketlerinin inadı bırakıp risk notunu yatırım derecesine yükseltmeleri. Derecelendirme şirketlerinin geçmişteki büyük hataları dikkate alındığında sorunun cevabı açık ve net.
 

Bir başka açık ve net olan da derecelendirme sisteminde radikal bir reform yapılması ve dünya finans sisteminin birkaç derecelendirme şirketine olan bağımlılığından kurtarılması gerekliliği.

Saruhan ÖZEL

Zaman Gazetesi

Add a Comment

Social Widgets powered by AB-WebLog.com.

Kudret Ayyıldır

Featuring Recent Posts WordPress Widget development by YD

Önceki yazıyı okuyun:
Google Torba Yasadan Yararlanacak

Google devletle barıştı Türk şirketlerinden reklam alan ancak Türkiye’de vergi mükellefi olmayı reddedince 71 milyon lira ceza kesilen Google, Torba...

Kapat