Saruhan Özel: Avrupa Birliği hâlâ zamana oynuyor!

Piyasalar uzun bir süredir AB otoritelerinden bazı radikal kararları almalarını istiyorlar. Kararlar geciktikçe ya da alınıyor gibi yapılınca cezalandırıyorlar. Yakın zamana kadar Yunanistan’ın borcunun kısmen affedilmesi (tıraşlanması), bankaların sermaye artırmaları gibi konuları ağzına bile almayan AB bu uğurda birkaç ülke ve bankasını kaybedince artık bazı kararları almak zorunda kaldı.

 
Birkaç gün önce açıklanan bu kararların birbirine bağlı üç boyutu var:

1) Yunanistan’ın borcunu tıraşlayıp makul (ödenebilir) düzeye çekmek,

2) AB bankalarının sermayelerini güçlendirmek,

3) EFSF adlı destek fonunun büyütülmesi.

 
Bu önlemlerle sorunun önemli ölçüde çözüleceği düşünülüyor. Yunanistan için öngörülen %50′lik tıraşlama ile kamu borcunun ekonomisine oranı %186′dan %120′ye inecek. 106 milyar Euro ek sermaye ile AB bankalarının (çekirdek) sermaye yeterlik oranı %5′ten %9′a çıkacak ve bankalara yönelik güven sağlanmış olacak. Halen 440 milyar Euro olan EFSF destek fonunun büyüklüğü ise garanti sistemi ile en az 1 trilyon Euro’ya yükseltilecek. Böylece Portekiz’den İtalya’ya uzanan diğer sorunlu ülke grubuna ve bu ülkelere riski olan büyük AB bankalarına sermaye ve fonlama desteği yapabilecek boyuta gelmiş olacak. Bu sayede yüksek kamu borçlarının bankalara zarar vermesi engellenecek. Ümit edilenler bunlar.

 
Bu kararlar sorunları çözemez!

 
Birincisi, alınan kararlar Euro Bölgesi’ni bugünkü aciz duruma düşüren yapısal sorunları çözebilecek ve sürdürülebilir bir büyüme sağlayacak türde makro önlemler değil. AB’nin sorunu, Güney’deki ülkelerin rekabet gücünü kaybetmiş olmaları. Bu gücü ya Euro’dan eski para birimlerine dönüp ciddi bir devalüasyonla ya da ancak ekonomilerinde çok büyük sosyal sıkıntılara neden olacak bir yeniden yapılanma ile elde edebilecekler. Aynı şekilde yapısal sorunları daha az olan Almanya liderliğindeki Kuzeylilerin ihracat yerine tüketime yüklenmeleri ve böylece Güneylilerin yükünü paylaşmaları gerekli. Buna imkân sağlayacak bir demografik yapıları olmadığına göre reel ücretleri arttırıp rekabet güçlerini zayıflatmak durumundalar. Alınan kararların hiçbiri bu yeniden yapılanmayı sağlayamaz. Güneydekiler alınan kararlarla bir süre daha yüzebilirler ama ilk fırtınada yeniden alabora olurlar.

 
İkincisi, önlemlerin kısa vadede piyasaları yatıştıracak sonuçları sağlaması bile şüpheli.

 
Hâlâ %50 tıraş nasıl olacak belli değil. Gönüllü mü olacak yoksa iflas olarak algılanıp sigorta anlaşmaları (CDS’ler) tetiklenecek mi? Birçok banka zaten elinden çıkaramadığı pozisyonlar için sigorta almış ve ona güveniyordu. Sigorta tetiklenmezse boş yere alınmış olacak ve sigorta piyasası ölecek. Ayrıca Yunanistan bu şekilde ekonomisinin %120′sine inen kamu borcunu bile ödeyemeyecek; çünkü bu yıl %5,5 küçülen ekonomisi bunun için gerekli vergi gelirinden mahrum kalacak. Piyasalar bugün yine kamu borcu ekonomisinin %120′si olan İtalya’ya da zaten yeterince kredi açmıyorlar ve ECB’nin ikinci piyasadaki tahvil alımlarına rağmen tahvil getirileri yükseliyor. (Grafik 1)

 
Bankalar için 106 milyar Euro ek sermaye yeterli mi belli değil. (Grafik 2) Son stres testinde belki piyasaların istediği gibi (Yunanistan hariç) piyasa fiyatlarına yakın seviyelerde değerleme yapıldı ama örneğin Fransa ve Almanya bankalarının sorunlu ülkelerin tahvillerinden zarar yazan bilançolarına kendi devlet tahvillerinin riskten kaçış nedeniyle yükselen fiyatlarından da destek sağlandı. Adil olma numarası altında tam bir aldatmaca. Kaldı ki, stres testte %2,6 olan Fransa’nın 10 yıllık tahvil getirisi bugün %3,1. Ayrıca 2012 ortasına kadar 106 milyar Euro ek sermaye koyun demek kolay ama bunu nasıl bulacaklar? Euro Bölgesi resesyondayken yeteri kadar kâr ederek sermaye açığını kapatamazlar. Birçok bankanın iş modelleri sorunlu ve bugünkü kriz ortamı düzelse de yeni regülasyonlarla ne kadar para kazanabilecekleri belli değil. Piyasa değerlerinin bu kadar düşmüş olmasının sebebi var. Bugünkü ortamda iştirak satmak da çok zor. Özel sektör yatırıma yanaşmazsa ihale yine devletlere (veya EFSF’e) kalacak demektir. Bu da Fransa’nın AAA kredi notunu düşürür.

  
En komik olanı da EFSF adlı destek fonuna yönelik yapılanlar. Halen büyüklüğü 440 milyar Euro olan bu fonun verilen destekler sonrasında 200 milyar Euro kurşunu kaldı. (Grafik 3) Ama sadece İtalya ve İspanya’nın gelecek 3 yılda 1 trilyon Euro’luk borç geri ödemesi var. Bu fonun bu kadar büyütülmesi Almanya’nın da boyunu aşar. Bunun için AB otoriteleri EFSF’yi kaldıraç mantığı ile sigorta sağlayıcı konumda kullanmayı planlıyor. Yani tüm borcu destekleyeceğine, örneğin, iflasın ilk %20′lik kısmını karşılarsa 1 trilyon Euro’ya kadar bir sigortalama gücüne ulaşacak. Halbuki bunun, bankaları bugün batıran kaldıraçtan bir farkı yok ve piyasaların bunu görememesi mümkün değil. EFSF sigortası komşunun komşuyu sigortalaması demek. Sigortanın bir anlamı olması için sigortalayanla sigortalanın aynı riske maruz olmamaları gerekir. Komik olan, İtalya’yı sigortalayacak olan Fransa’nın, sigortayı yapan EFSF’nin en büyük garantörlerinden biri olması. İtalya’ya bir şey olduğunda Fransa sigortalık hale gelecek ise Fransa’nın İtalya’ya verdiği sigorta ne işe yarar?

 
BRIC’ler kurtarıcı konumda

 
Piyasalar aslında çok açık ve seçik Avrupa’daki sorunun AB’nin boyunu aştığını görüyor. Sorunlarını ancak ekonomilerini hızla büyütüp borçlarını içinde eriterek çözebilirler ama ciddi bir maddi zarara ve bazı politik sonuçlara katlanılmasını gerektirecek yeniden yapılanma olmadan ekonomilerini büyütmeleri de mümkün değil.
  

Bu durumda dışardan gelecek destekler önem kazanıyor. Desteği verebilecek olanlar da BRIC ülkeleri (yani Brezilya, Rusya, Hindistan ve Çin) liderliğinde düşük kamu borcu ve yüksek döviz rezervlerine sahip gelişmekte olan ülkeler. Bunlar ister direkt EFSF’ye katkı yaparak, özel bir fon kurularak ve/veya IMF üzerinden devletlere ve bankalara yatırım yapabilirler. Ama elbette BRIC’ler de yıllardır alın teriyle biriktirdikleri rezervlerini boşa harcamayacaklar. Örneğin, Çinliler bunun karşılığında belli iflas garantileri ve kur riski almamayı istiyorlar.

 

Özetle, AB’nin açıkladığı önlemler AB’nin yapısal sorunlarını çözemeyeceği gibi kısa vadede nasıl uygulanacakları ve ne işe yarayacakları da belirsiz. Üstelik bunlar artık AB’nin son kurşunları. Bundan fazlasını yapabilecek durumda değiller. BRIC’ler ikna edilir ve dış destek gelirse biraz daha zaman kazanacaklar o kadar.

 

Saruhan ÖZEL

Zaman Gazetesi

 

Add a Comment

Social Widgets powered by AB-WebLog.com.

Kudret Ayyıldır

Featuring Recent Posts WordPress Widget development by YD

Önceki yazıyı okuyun:
LiderForex: 2 Kasım 2011 Sabah Analizi

EUR/USD ANALİZ Yunanistan Başbakanı Yorgo Papandreu, AB zirvesinde Yunanistan'a mali yardım paketi ile ilgili varılan anlaşmayı halk oylamasına götürmekte kararlı...

Kapat