İstanbul Borsası Yabancı Borsalara Ne Kadar Duyarlı?

Türkiye ekonomisinin dünya ekonomisindeki, özellikle de ABD, Avrupa ve Asya ekonomilerindeki dalgalanmalara karşı duyarlılığını kestirmenin bir yolu, “İMKB’nin dünya borsalarına olan duyarlığı nedir?” sorusunu cevaplamak olabilir.  Bu soruya cevap ararken, bir borsada işlem gören hisselerin borsa dalgalanmalarına karşı duyarlılığını ölçmek için geliştirilmiş olan Sermaye Varlığı Fiyatlandırma Modeli (Capital Asset Pricing Model ya da kısaca CAPM) olarak bilinen ve finansçıların yaygın olarak kullandıkları bir modelden yararlanabiliriz.  CAPM’ni oluşturan ögelerden birisi, analize tabi hissenin borsa endeksine karşı duyarlığının ifadesi olan “beta” katsayısıdır.  Beta katsayısı 1 olarak hesaplanan bir hissenin borsadaki dalgalanmaları bire-bir oranında yansıtması beklenir.  Bu ifadedeki “beklenir” sözcüğü teknik tanımı olan bir kavramdır.  Borsayı ilgilendirmeyen, ancak sözkonusu hisse senedini doğrudan etkileyen herhangi bir olay, hisse fiyatının borsadan bağımsız olarak dalgalanması sonucunu doğuracaktır.  Örneğin, hisseyi sunan şirket yönetiminde olabilecek bir değişiklik hisse fiyatının borsadan bağımsız olarak hareket etmesi sonucunu doğurabilecektir.  Bu yüzden, “borsadaki dalgalanmaları bire-bir oranında yansıtması beklenir” ifadesi, “hisse fiyatını doğrudan etkileyip de borsayı etkilemeyen olayları hariç tutan” bir beklenti olarak yorumlanmalıdır.  Beta katsayısı 1’den yüksek bir hissenin fiyatı, borsadaki dalgalanmaları büyüterek yansıtır.  Bir hissenin beta katsayısı 2 ise, piyasa endeksindeki yüzde birlik bir çıkış hisse fiyatına yüzde iki olarak yansıyacaktır.  Beta katsayısı 1’den küçük hisseler ise endeksteki dalgalanmayı küçülterek yansıtır.  Beta katsayısı 0,5 olan bir hissenin fiyatı, piyasa endeksi yüzde bir arttığında yüzde yarım (% 0,5) artacaktır.  Genel olarak borsanın aksi yönde hareket eden bir hissenin beta katsayısı ise sıfırdan küçük (negatif) demektir.  Bir hissenin beta katsayısı, hisse fiyatında belirli bir zaman aralığında gerçekleşmiş olan değişimlerin aynı zaman aralığında borsa endeksinde gerçekleşmiş olan değişimler ile eşleştirilip karşılaştırılması yoluyla hesaplanır.  (İstatistik terminolojisinde bu tekniğin adı “regresyon analizi”dir.)

Kısaca açıklamaya çalıştığım bu model, bir hissenin fiyatında içerilen riski, yatırımcı açısından “kaçınılır risk” ve “kaçınılmaz risk” olarak iki kategoriye ayrıştırır.  Kaçınılmaz risk, tüm piyasayı etkileyen risktir, yatırımcı elindeki hisselerin çeşidini değiştirerek bu riskten kaçamaz.  Kaçınılır risk ise bir hissenin fiyatını piyasadan bağımsız olarak, doğrudan etkileyen risktir.  Ortalama yatırımcı elindeki hisseleri çeşitlendirmek yoluyla bu riski azaltabilir.  Beta katsayisi 1,5 olan bir hisse fiyatında %10’luk bir değişim gözlendiğini varsayalım.  Aynı süre zarfında piyasadaki değişimin %4 olduğunu farzedelim.  Bu hissenin içerdiği kaçınılmaz risk piyasadaki değişimin beta katsayısıyla çarpımına eşit olan %6, kaçınılır risk ise hisse fiyatındaki toplam değişim %10 ile kaçınılmaz risk arasındaki fark yani %4 olarak bulunacaktır. 

Bir ülkedeki borsanın diğer ülke borsalarına karşı duyarlığını ölçmek ve ülkeye özgü (kaçınılır) riski hesaplamak için bu modelden yararlanabiliriz.  İMKB’nin ABD, Almanya ve Japonya borsalarına olan duyarlılığını ölçmek için, İMKB endeksini örneğin Standard & Poor’s, DAX ve Nikkei endeksleri ile ilişkilendiren beta katsayılarını hesaplamamız gerekir.  Bu endekslerin yaklaşık olarak son 12 yıldaki hareketlerini karşılaştırdığımda İMKB’nin (dolar cinsinden) beta katsayısını bu üç yabancı endeksten her biri için yaklaşık 0,25 – 0,40 aralığında hesaplamaktayım; İMKB’nin ABD, Almanya ve Japonya borsalarının toplamına, yani dünya ekonomisine karşı duyarlılığı ise 1’e çok yakın bir rakam olarak ortaya çıkmakta.  Bunun anlamı, ABD, Almanya veya Japonya ekonomilerinden herhangi biriyle sınırlı bir dalgalanma İstanbul’u etkilese de büyük ölçüde sarsmıyor, ancak bu ekonomilerin tümünde eşanlı olarak görülebilecek bir dalgalanmanın İMKB borsasının dolar cinsinden değerini bire-bir etkilemesi beklenmelidir.  Buradaki “beklenmelidir” sözü de “sadece Türkiye’ye ait, yani dünya piyasalarını ilgilendirmeyen dalgalanmalar haricinde bir beklenti”yi yansıtmaktadır.

Bu hesaplamaya göre, ABD borsalarının %10 değer kaybettiği fakat Avrupa ve Japonya borsalarının değişmediği bir durumda, sadece ABD borsasındaki düşüşün sonucu olarak İMKB’nin dolar cinsinden değer kaybının %3 civarında olması bekenebilir.  Öte yandan, ABD, Avrupa ve Japonya borsalarının hepsinin %10 değer kaybettiği bir durumda bu düşüşlerin sonucu olarak İMKB’nin dolar cinsinden değerinde de %10’luk bir azalma olması beklenecektir.  Bu ikinci örnekte, İMKB’deki gerçekleşen düşüş %7,5 olmuşsa, aradaki %2,5’luk fark İstanbul borsasındaki düşüşü yavaşlatan Türkiye’ye özgü etkenlerin (örneğin TCMB’nin gerçekleşen ya da beklenen bir müdahalesi) sonucu olarak açıklanabilir ve İMKB’nin dünya borsalarına oranla %2,5 değer kazandığı söylenebilir.

İMKB’nin son yıllardaki değişimine baktığımızda 2005-2006 yıllarında dünya borsalarının yükselmiş olduğunu, ancak İMKB’nin bu yükselişi yakalayamadığını görüyoruz; buna bakarak 2005-2006 yıllarında İMKB’nin dünya borsalarının geisinde kaldığını söyleyebilmek mümkün görünüyor.  2007-2009 yılları için bunun aksini söyleyebiliriz; özellikle 2008’de İMKB’deki düşüşün dünya piyasalarındaki düşüşlerin gerisinde kaldığı, yani dünya borsalarına göre aslında yükseldiği görülüyor.  2010 başından itibaren İMKB’nin dünya borsalarıyla hemen hemen birlikte hareket ettiği, yani dünya ölçeğindeki kaçınılmaz piyasa riskini yansıttığını ve bu riskten uzaklaşmadığı söylenebilir.  Ancak son 1,5 yıldaki bu yakınsamaya bakarak Türkiye’nin ülke riskinin sıfırlandığını, yani İMKB’nin bundan böyle dünya piyasaları ile birlikte hareket edeceğini söylemek en azından erken bir tahmin olacaktır.

Serdar Dalkır

Add a Comment

Social Widgets powered by AB-WebLog.com.

Featuring Recent Posts WordPress Widget development by YD

Önceki yazıyı okuyun:
Hindistan Altın Fiyatlarını Yukarı Çekecek

Hindistan’ın altın talebi bu yıl festival sezonunda yükseliş gösterebilir. Rajesh Exports Ltd.’ye göre dünyanın en büyük altın mücevherat kullanıcısı olan...

Kapat